據公司此前預披露的招股書來看，維格娜絲由南京勁草整體變更設立，主營業(yè)務為高檔女裝的設計、生產和銷售，主要產品為“VoGRASS”品牌服裝和配飾。

    三年前，維格娜絲沖擊IPO時被證監(jiān)會否決。主要原因有兩點，一是營收雖大幅增長，但服裝銷售數量卻未隨著店鋪數量的增加而增長。另一方面，公司在2010年末存貨大幅增長，未來盈利能力存在較大不確定性。

    如今，維格娜絲在改換門庭“二進宮”之后成功闖關。這一次，公司將上市申請地從原來的中小企業(yè)板變更成為上交所主板。同時，其最新的招股書顯示，公司在2011年至2013年分別實現營業(yè)收入5.05億元、5.98億元和7.46億元，店鋪數量由346家增至361家，銷售數量分別為76.36萬件、77.81萬件和84.07萬件。這就回應了當初發(fā)審委的疑慮：服裝銷量增長匹配了店鋪數的增長。

維格娜絲近年來主要財務數據 注：據公司招股書整理

    然而，靚麗的“成績單”背后仍暗藏著諸多難于治愈的頑疾。

    1、存貨高企：當年致命傷仍未痊愈

    事實上，維格娜絲第一次闖關IPO失利的高庫存問題，并沒有得到解決，反而愈發(fā)嚴重。招股書顯示，2011~2013年，維格娜絲存貨的賬面價值分別為1.20億元、1.70億元和1.54億元，其中庫存商品分別為0.89億元、1.31億元和1.17億元，所占比例分別為73.88％、75.66％和73.79％。同期內，其存貨周轉率（次）分別為1.49、1.35和1.44。

報告期存貨情況如上表（注：據招股書）

    維格娜絲的解釋是，隨著店鋪數量的增長，相應需要較高的鋪貨數量，以滿足門店正常銷售的需求。公司也坦言，如果市場環(huán)境發(fā)生變化或競爭加劇導致存貨積壓或減值，將對經營造成不利影響。

    業(yè)內人士分析，維格娜絲此次上會雖然有備而來，但高存貨的致命傷仍未“痊愈”，如果未來存貨率持續(xù)增長，那么存貨占用資金比例將進一步擴大，容易產生經營風險。此外，公司利用存貨計提應對存貨產生的風險，一旦存貨率增加，存貨計提也將進一步增加，或將影響公司業(yè)績。

    2、盲目擴張：一邊開店 一邊關店

    據維格娜絲招股說明書介紹，此次IPO預計募集資金86928.3萬元，其中25954.3萬元將用于公司營銷網絡建設項目，按照計劃，公司將耗時兩年新增直營店鋪共計152家，其中旗艦店2家，商場店150家，營銷網絡建設項目一旦投入運營后，公司預計可實現年銷售收入3.32億元，凈利潤6619.9萬元。

    然而就在維格娜絲著力描繪營銷網絡建設項目未來的美景之時，維格娜絲的招股說明書卻透露出與之完全相反的信息，據維格娜絲自己統計，2010年～2013年期間公司已經關掉店鋪78家，其中2013年新開店鋪數量與關閉店鋪數量持平，2013年公司所擁有的店鋪數量與2012年相當，顯示公司新開店鋪的動力已經出現衰弱。

    3、圈錢嫌疑：一邊哭窮 一邊分紅

    除了一邊開店一邊關店的矛盾做法外，維格娜絲準備通過此次IPO募資補充流動資金的做法則令人疑惑。

    維格娜絲招股說明書顯示，在總計86928.3萬元的預計募資額中，有50000萬元的用途是“與主營業(yè)務相關的流動資金項目”。

    然而，仔細翻閱維格娜絲招股說明書可以發(fā)現，2011年～2013年期間維格娜絲的短期借款為0，2013年公司的資產負債率僅為6.37%，在同行業(yè)中處于較低水平，公司并不存在急需資金緩解債務壓力的情況。更為重要的是，在維格娜絲“哭窮”募資的同時，該公司卻在2011年、2013年以及今年2月份密集實施現金分紅，派現總額高達11273.43萬元。

    有分析人士指出，從招股書顯示的財務數據看，維格娜絲資產狀況良好，資金充裕，募資或有圈錢嫌疑。

    4、行業(yè)困境：受困集中度低 全國范圍推廣棘手

    據了解，目前我國女裝行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)累計超過6000家，品牌有3萬多個，但我國女裝高端市場依然還是被國際品牌牢牢占據?！皣H品牌為王國內諸侯紛爭”，將成為國內女裝行業(yè)的態(tài)勢。

    有相關專家表示，與男裝、運動裝和休閑裝行業(yè)相比，國內女裝行業(yè)的市場集中度偏低，不少品牌的區(qū)域性仍較強，在全國范圍影響力有限。

    分析指出，超低的品牌集中度讓品牌在全國范圍內推廣成為棘手問題，大幅度增加的直營店鋪也讓部分業(yè)界專家表示擔心，一旦品牌直營店的經營不能保持持續(xù)盈利，未來關店的數量將會持續(xù)上升。

    在競爭激烈的女裝行業(yè)中，維格娜絲發(fā)展前景著實令人擔憂。國泰君安就發(fā)布研報指出，維格娜絲自2011年以來，公司的門店數量已經基本不再增加，只是內部高級別門店數量增加，公司并沒有在新的銷售方式上做充分準備。預估未來3年每年的銷售利潤增長在10-20%之間，但是如果受到其他品牌的新型銷售模式的沖擊，消費者消費方式的改變的影響，不排除未來的業(yè)績出現負增長的可能性?！?/p>

    5、股權集中：夫妻持股超50% 家族企業(yè)存隱憂

    據招股書顯示，本次發(fā)行前，公司的實際控制人王致勤持股4,771.20萬股，占比42.99%，其妻宋艷俊持股數量為3,408.00萬股，占比 47.33%，發(fā)行后二人持股比例分別為32.24%和25.50%，占比57.74%。其他股東，如宋子權、宋旭昶、呂慧三人，與實際控制人存在親屬關系，其中宋子權為宋艷俊之叔，宋旭昶為宋艷俊之弟，呂慧為宋旭昶之妻。

    此外，公司實際控制人王致勤和宋艷俊夫婦不僅對維格娜絲擁有絕對控股權，并且王致勤在擔任公司董事長的同時兼任總經理，其妻宋艷俊在擔任公司董事的同時，還兼任公司副總經理和研發(fā)設計中心總監(jiān)一職。娜斯維爾股權集中的問題令人擔憂。

    維格娜絲此次IPO的保薦機構(主承銷商)為中信建投證券股份有限公司，保薦代表人分別為羅貴均與侯世飛。

    就在維格娜絲準備進行網上發(fā)行的前兩周(11月11日)，中信建投證券撰寫了《維格娜絲：專注高檔女裝，發(fā)力渠道建設》的研究報告。

    這份研報對于維格娜絲的優(yōu)勢進行了大篇幅的描述。諸如：

    而實際上，即便是發(fā)端于南京，在某媒體記者對當地數十名30歲左右白領女性隨機調查后發(fā)現，均不知道維格娜絲，但對其前身勁草有一定知曉。維格娜絲招股說明書顯示，包括南京的華東地區(qū)為公司最主要市場，2013年銷售額占比超過49%。

    上述媒體記者在對銷售維格娜絲產品的南京大洋百貨調研時發(fā)現，其店鋪最顯眼處模特陳立的一款羽絨服，標價6000元，營業(yè)員稱現在有活動，“滿1000減300?！庇浾吡硗鈫柤暗拇笠聝r格也相仿。上述價格與招股說明書2013年887.62元平均銷售單價相去甚遠。有業(yè)內人士稱，當季主推產品通常是公司銷售主力，與平均單價相差過大，說明要么銷量并不高，要么就是存在較大折扣空間。

    而事實是，在今年4月中華全國商業(yè)信息中心發(fā)布的《2013年度全國重點大型零售企業(yè)服裝類商品銷售統計結果》顯示，女裝市場綜合占有率前十品牌中并無維格娜絲。

2013年度全國重點大型零售企業(yè)服裝類商品銷售統計結果 來源：中華全國商業(yè)信息中心